房地产投资信托基金的涵义及特征
房地产投资信托基金(Real Estate Investment Trusts,简称REITs)是指通过发行基金受益凭证募集资金，通过合同约定投资政策，由专业投资机构投资决策，基金资产由专业
受托机构管理，主要投资于房地产资产，或从房地产的采购(procure)、发展(develope)、管理维护(manage and maintain)、销售(sale)过程中取得租金和销售收入, 或为个人和机构提供房地产抵押贷款,取得利息收入，并将投资收益中的绝大部分以派息形式按比例分配给投资者的一种房地产类的集合投资计划产品。
房地产投资信托基金与信托计划有着某些联系，但他们之间有着本质的区别。
房地产投资信托基金(REITs)和房地产集合信托投资计划都是主要投资于房地产，两者都是房地产金融产品，都属于信托行为。信托投资公司在产品中占有重要的法律主体地位，这是这两个金融产品的相似或相同之处，但是，两个产品之间却存在着本质的区别:
首先，REITs是信托投资行为，是信托基金持有人通过持有信托基金而间接拥有REITs所投资的不动产，是权益买卖行为；而目前国内大部分的房地产信托投资计划实际上是债权融资行为，信托持有人并不拥有信托计划所投资的不动产。另有一些房地产租赁收益权信托计划，虽然不是直接的债权融资，但是信托持有人获得的通常是一个固定收益的优先受益权，并且由于回购承诺的安排，实质上仍是一种融资行为，不是真正意义上的投资。
其次，REITs具有基金性质而且可以转让，可以在公开资本市场交易但没有持有期限，对封闭式基金而言不可以赎回；而信托计划不具有基金性质，不是一种标准化的金融产品，缺乏流动性，有本金偿还的安排，设定了偿还期限。
第三，REITs发行后，将产权与资产管理权进行彻底分开，真正实现了所有权与经营权的分离，并且REITs设立后，将由专业的基金管理人管理。而信托计划则是房地产开发商通过信托投资公司获得信托贷款后，进行项目投资与开发，并没有专业的资产管理机构。
第四，REITs的收益途径的一个主要来源于REITs持有不动产的出租收益，收益与经营管理水平直接联系，而且至交易发生之日起，不动产的收益就已经产生了；而信托计划几乎与开发商的经营成果无关，只与风险相关。也就是说，开发商用信托融资赚了再多的钱，信托持有人也只能获得固定收益，而一旦开发商偿还不出本息，信托持有人却要承担风险，因而，收益与风险是不对称的。
因而，无论从产业的科学性、合理性以及安全性、流通性还是功能性来比较，信托计划最多是一个低层次的初级金融产品，并且有严重缺陷。在美国REITS发展过程中，也曾经经历过信托计划这个阶段，经历了一些失败后，才发展到今天成熟的REITs产品与完善的市场体系。
近几年我国房地产信托计划产品得到了很大的发展。采用向银行贷款的方式进行融资一直是我国房地产公司主要的融资渠道，大约70％的房地产开发资金来自银行贷款的支持。我国房地产业已成为与银行业高度依存的一个行业，为了防止房地产市场的隐患最终转嫁给商业银行，同时抑制市场泡沫的产生，中国人民银行在2003年6月13 日出台了新的房产信贷政策(银发 [2003] 121号)，对房地产开发商从开发贷款、土地储备贷款、个人住房贷款、个人住房公积金贷款等7个方而提高了信贷门槛。对信托公司而言,银行收紧房贷,正好为信托产品提供了一个发展壮大的契机。据资料统计，2004年全年我国各家信托投资公司共发行推出各类房地产信托计划产品89个，共计金额110.76亿元，占全年发行总规模的29.18％。其中贷款运用方式为75个，金额为94.66亿元人民币；股权投资运用方式为4个，金额为2.6亿元人民币；财产信托受益权转让运用方式为10个，金额为13.50亿元人民币。目前房地产信托平均的预期收益率大多在4％以上，最高的达到8.4％，回报率远远高于银行存款、国债、企业债和基金等多种金融投资产品，而较小的风险（如第三人保证和房地产抵押等）更是让投资者挡不住诱惑，倾囊而出。
房地产业已成为我国经济增长的支柱产业,必须从长远考虑而不是一时救急考虑如何运用新的投资模式和新的金融工具来拓宽房地产业的融资渠道，并参与房地产的开发和运营。笔者认为，我国的信托业不能仅仅成为房地产业融资的工具，否则一旦房地产业出现危机，信托业就将遭受沉重的打击。前些年许多信托投资公司纷纷参与房地产的实业投资，但房地产泡沫的最终破灭使得不少信托投资公司背上沉重的不良资产的包袱,甚至步入债务危机。当时国内第二大信托投资公司广东国际信托投资公司被迫于1998年宣布破产即是一个极端的例子。因此,对于眼下信托投资公司群起涉足已然过热的房地产,争相推出房地产信托计划产品,一些业内人士不无忧虑。
房地产信托计划产品具有流动差、风险高、渠道单一等问题,是比较低水平的地产金融创新产品,为了探索房地产业证券化的途径,有必要适时择机推出房地产投资信托投资基金。这样不仅可以增加一个银行外融资渠道,解决房地产公司的外部融资渠道单一和融资难问题，而且可以为中小投资者提供一个新的具有稳定收入、风险较低的股权类投资产品。因此,如何在现有房地产信托计划的基础上发展房地产投资信托基金已成为是我国理论界和政府有关部门非常关注的一个问题。
国外房地产投资信托基金的发展状况
REITs起源于十九世纪八十年代的美国。当时依照税法，投资者成立信托形式的公司，可以避免双重征税。信托公司如果将收入分配给收益人，可以免征公司利润税。然而，信托公司的这些税收优惠在二十世纪的三十年代被取消，公司和个人的收入都必须交纳收入税。直至三十年后，在1960年由于对REITs的需求，艾圣豪威尔总统签署了将REITs作为利润传递(PASS-TRHOUGH)的特殊税收条例。REITs按此条例可以避免双重征税，享受税收优惠。
REITs在上世纪八十年代由于一些房地产税收的改革而进一步增长。1986年的税法改革允许 REITs直接管理地产。1993年退休基金对REITs投资的限制被取消。这些改革措施激发了投资者对RElTs的兴趣，使REITs自上世纪八十年代来迅猛发展。至2004年底，美国已经有近200只上市的房地产投资信托基金，市值总额超过2390亿美元,约占美国证券市场市值的4％,根据标准普尔公司的统计，在世界范围来看，美国房地产投资信托基金占有全球同类产品的90 % 。REITs在澳大利亚被称为上市地产基金(Listed Property Funds)，已有相当长的发展历史，目前有46家上市地产基金(ALPT)，总资产超过450亿澳元,已经约占到当地证券市场总值的10％。
自2000年起，REITs在亚洲有了突破性的发展。新加坡MAS(The Monetary Authority of Singapore，MAS)在1999年5月颁布了《财产基金要则》(Guidelines for Propery Funds in Singapore)并在2001年的《证券和期货法则》(Securities and Futures Act 2001)对上市REITs作出相关规定，到2003年底已有2个REITs在新加坡交易所上市。日本在2000年11月修改了投资信托法，修改后的投资信托法准许投资信托资金进入房地产业。2001年3月东京证券交易所(TSE)建立了REITs上市系统。2001年11月2家REITs在TSE首次上市。到2003年底，已有6家REITs在东京证券交易所上市。韩国在2001年7月颁布了《房地产投资公司法》，为REITs发展提供相关的法律制度。随后，韩国证券交易所修改了上市规则，制定了REITs上市的相关条例，现已有4家REITs在韩国交易所上市。2003年7月30日香港证券和期货事务监察委员会(香港证监会)颁布了《房地产投资信托基金守则》，对REITs的设立条件、组织结构、从业人员资格，投资范围、利润分配等方面做出明确的规定。2005年11月，香港发行了目前全球规模最大的房地产投资信托基金——领汇基金，约220亿港元。
近年来欧洲、亚洲、南美洲的一些同家都针对REITs制定专门的立法，推进REITs的发展，截止至2003年底，已有18个国家和地区制定了REITs的法规，预计近期内会有更多的国家加入这个行列。
国外REITs的主要类型
1. 按照组织结构不同可分为契约型和公司型。
所谓契约型的REITs，是指在信托人与受托人缔结以房地产投资为标的的信托契约的基础上，将该契约的受益权加以分割，使投资人取得表示这种权利的受益凭证；公司型的REITs是指设立以房地产投资为目的的股份有限公司，使投资人取得公司股份的型态，公司再将收益以股利形式分配给投资人。
公司型投资基金在法律构造上由投资者、投资公司、基金管理人和基金托管人四方当事人组成。这四方当事人间存在两层互动的法律关系：一是发生在投资人和投资公司之间的纯粹的股东与股份公司的关系，两者的权利义务关系由《公司法》予以调整，投资收益和盈利由投资公司分配给投资人；二是发生在投资公司、基金管理人和基金委托人之间的信托关系。三方当事人的关系如同信托制度中信托人、受托人和受益人的关系。其中，投资公司兼具信托人和受益人的双重身份，基金管理人和基金托管人为共同受托人。
契约型投资基金依据信托契约成立，由信托者（管理者）、受托者（托管者）和受益者（投资者）三方构成。投资基金依据规定三方权利和义务的《信托契约》进行运营。契约型投资基金本身不具有法人资格，投资者的出资额全部置于受托者的管理下，信托者代替投资者就信托资产的投资内容向受托者发出运用指示。从契约型基金的运作模式上看，它在法律构造上的经理人、托管人、投资人三方当事人如同信托制度上的三方当事人，其中，经理人为信托人（特别指出：信托原理上的信托人处于超然地位，而经理人却负有某些受托人的义务，这是立法与原理不一致之处），托管人为受托人，投资人为受益人。
从经济角度，契约型投资基金比公司型投资基金更加简单，体现了效率原则；从法律角度，前者比后者更加符合信托原理。
2.按照投资人能否赎回分类，可将REITs分为封闭式和开放式两类。
封闭式REITs发行规模固定，投资人若想买卖此种投资信托基金的证券，只能在公开市场上竞价交易，而不能直接同REITs以净值交易，同时为保障投资人的权益不被稀释，此种REITs成立后不得再募集资金。开放式REITs的发行规模可以增减，投资人可按照基金的单位净值要求投资公司买回或向投资公司购买股份或认购权证。采用封闭式运作方式的REITs基金，其基金份额上市交易要符合REITs专项法的一系列规定和交易所上市交易规则规定的上市条件。采用开放式运作方式的REITs基金，其基金资产应当保持一定比例的现金或者政府债券，以备支付投资人的赎回款项。相关赎回的程序按照REITs专项法的规定，基金合同另有规定的，按照其规定。
3.根据REITs的资金投向的不同，可以将它们分为资产类、抵押类、混合类三人类。
资产类(Equity)：投资并拥有房地产,主要收入来源于房地产的租金。资产类REITs的目的在于获得房地产的产权以取得经营收入。他们直接控制房地产资产或通过合营公司来控制该资产。资产类 REITs既对具体项目进行投资，如写字楼、住房等，也可以对某个区域进行长远投资。一般情况下，不同的资产类REITs的收益通常是不同的，它主要取决于投资者、经营者的经营策略。资产类REITs受利率影响相对比较小，因为资产类REITs可以通过提高租金来提高其现金流量。资产类REITs在选择投资物业上要求所选择的物业能持续增殖，从而使其租金或房价有不断上涨的趋势。资产类REITs的魅力在于：通过资金的“集合”，为中小投资者提供了投资于利润丰厚的房地产业的机会,专业化的管理人员将募集的资金用于房地产投资组合，分散了房地产投资风险；投资人所拥有的股权可以转让，具有较好的变现性。
抵押类(Mortgage)：投资房地产抵押贷款或房地产抵押支持证券(MBS)，收益主要来源于房地产贷款的利息。抵押REITs主要从事一定期限的房地产抵押款和购买抵押证券业务。机构本身不直接拥有物业，而将其资金通过抵押贷款方式借贷出去，从而获得商业房地产抵押款的债权。通常抵押REITs股息收益率比资产类REITs高。不过根据风险收益原理，高收益意味着高风险。抵押REITs受利率的影响比较大，其风险主要来自利率风险。抵押类REITs的投资魅力在于：为中小投资者提供了介入房地产抵押贷款市场、获得较高借贷利差的机会；专业化的管理人员将募集的资金用于多个房地产项目的抵押贷款，分散了房地产借贷风险；投资人所拥有的资产可以转让，具有较好的变现性。
混合类(Hybrid)：它是介于资产类和抵押类之间，混合类REITs采取上述两类的投资策略，具有资产类REITs和抵押类REITs的双重特点，即在从事抵押贷款服务的同时，自身也拥有部分物业产权。在理论上，混合类REITs在向股东提供该物业在增殖空间同时，也能获得稳定的贷款利息。据统计，美国绝人部分REITs是从事资产类投资，资产类投资占所有REITs的96．1％。每个REITs根据各自的专长选择投资领域,有的以地理区域为专长，如地区、州、市的地产；有的专长于各种行业地产，如零售业、工业、办公楼、公寓、医院等房地产；有些REITs选择广泛的投资类型，包括房地产、贷款类的众多产品。在各种房地产业的投资中，零售业、住宅、工业、办公地产的投资占绝大部分，总计超过总投资的74％。
国外房地产投资信托基金的特点
国外房地产投资信托基金具有以下几个特点:
1.房地产投资信托基金通常投资目标清楚、针对性强，主要着眼于投资房地产或相关金融资产，为投资者提供了稳定的收益预期。房地产资产与收入在基金的资产与收入构成中必须占有相当大的比重。如，美国的房地产基金就规定，总资产中必须至少有75%投资于与房地产有关的业务,如房地产运营、房屋抵押贷款、对其他房地产投资信托基金的投资；房地产投资信托基金的总收入中至少应有75%的来源于房屋租金收入、房屋抵押贷款的利息收入及出售物业的利润。
2.明确的上市要求，并受到非常严厉的监管。上市型基金成为房地产基金的主流品种，而上市的条件很多是参考主板股票上市标准。其严格的信息披露制度导致透明度较高，包括管理策略、投资组合持有的资产、租务合约、租金回报率及财务安排等都在监管及披露范围之内。
3.房地产投资信托基金通常将应纳税收入的绝大部分分配给投资者，股息分派比率通常高达90％以上。根据美国房地产信托协会的统计，在2003年有立法的15个国家中，12个国家对基金的分红有明确要求，其中有７个明确规定分红率必须超过90％。
4. 房地产投资信托基金在税务征收上的优惠。在大部分国家，如澳洲和美国，房地产投资信托基金所分派股息不会在房地产投资信托基金的层面被征税，只会在个人层面被征税。在香港，因为税制较低，所以虽然个人所得税没有免除，但基金本身的所得税也是免税。税收的优惠是各国房地产投资信托基金的共同特征和发展的基本动因。
5. 房地产投资信托基金得到机构投资者特别是证券投资基金和养老金的关注与参与。各国均出台具体的法规，将房地产基金作为机构投资者可以认购的合法产品,其与固定收入投资工具相比，收益率要高出不少，并且稳定性也不错,因而很多机构投资者都认为该类基金是固定收入投资工具以外的另一不错的资产配置对象。此外房地产投资信托基金与证券市场的低相关性，也使得投资者将该产品作为降低证券市场投资波幅的途径。
6.对借贷比例与投资有严格的限制。为了确保基金的投资风格，各国对基金的投资有严格的要求。通常要求投资必须按照基金合同认真执行。香港房地产投资信托基金守则规定，若基金资金用途为某一类型的房地产，则基金必须将70％的资金按规定投放。为加强基金的风险控制，各国规定基金不得将大量的资金投资于房地产开发。即使从事开发,也是自己开发完后,自己经营和管理,并不出售物业。如作为一个综合性金融机构的荷兰ING便不是一个独立的开发商。在其管理的房地产投资信托基金中，ING房地产分三个范围，投资长期持有，获取租金，投资占业务的62%，贷款融资是33%，房地产开发仅占5%。
7.对投资来说，主要收益来源于房地产投资信托基金分红、资本增值和扩送类似红股的房地产投资信托基金单位。
8.严格限制资产出售。在美国，房地产投资信托基金的总收入中最多只能有30%来源于持有不超过4年的物业的销售收入。香港房地产投资信托基金守则规定，基金投资的房地产持有期不得低于2年。
9.封闭型信托式是各国发展房地产投资信托基金的主要选择。即使在房地产基金最发达的美国，信托型封闭式也是基金早期的最主要组织形式。直至今天，虽然合伙制取代了信托制，开放式房地产基金也有一定的发展，但封闭式仍占有一定的市场份额。在新兴的亚洲等国家，封闭式信托型成为发展房地产基金的法定要求。在欧洲的德国，引入房地产基金时采用开放式组织形态，造成了社会的不稳定，未能取得成功。
10.基金的严格管理和风险隔离是各国基金管理的共同要求。无论是美国开放式、合伙式、公司型，还是香港新加坡的信托型封闭式，无论管理人是基金内部产生，还是由外部聘任，各国无不将设立基金的资产与其他财产通过适当的交易结构进行隔离，并将基金资产的管理与投资决策分开管理，从而确保基金的独立运作。因此，基金管理中涉及的主体包括有基金受托人、投资管理人、托管人及其它中介机构。在这过程中，信托公司一般扮演受托人与托管人的角色。
我国发展REITs的模式
(一)资金信托型还是不动产信托型？
以信托财产不同为分类标准，目前国际上主要存在三类REITs：一是美国式的REITs，主要采用资金信托的方式。二是日本式的REITs，主要采用不动产信托的方式。典型的做法是业主将房地产物业委托给信托投资公司换取受益凭证，由信托投资公司管理和处置信托财产，通过出租或出售的方式取得收益，信托收益在扣除信托费用后支付给委托人。三是台湾式的REITs，兼采资金信托和不动产信托的方式。台湾《不动产证券化条例》第4条第3项和第4项分别规定了不动产投资信托和不动产资产信托的定义。
从我国的实际情况来看，既有对资金信托型REITs的需求，也有对不动产信托型REITs的需求，如房屋银行的兴起。但是，结合我国目前的现状，我国应当首先引进和发展资金信托型REITs，理由主要有：
（1）大陆法系国家和地区难以建立有效的信托登记制度。以台湾为例，不动产信托型REITs本质上属于资产证券化的一种。台湾对于资产证券化的引进，市场早有需求，但最终却经历时一、二十年的讨论，直至2003年7月才通过不动产证券化条例，其最大的阻碍即是物权法定加上登记生效的制度。由美国所创设而为全世界先进国家所采纳的资产证券化制度，是在不采用登记作为不动产物权变动的生效要件的法制下所诞生，一旦要移植到他国，物权变动要登记生效要件就成为主要阻碍。台湾即使已采登记生效要件长达50年以上，最近为了信托的登记，地政机关也是伤透脑筋。台湾尚且如此，我国大陆幅员广大，要建立全面性的信托登记制度，实非易事。所以不动产直接信托在大陆法系国家和地区存在一定的法律障碍。
（2）我国立法对于信托财产在信托期间的归属不明确，可能对不动产直接信托带来不确定因素。而金钱属于一种特殊的物，一般来说转移占有、使用权即转移了所有权，所以资金信托更有利于明确信托财产在信托期间的归属，使得信托关系相对更为稳定。
(二)基金型还是契约型?
公司型基金在组织形式上与股份有限公司类似，基金公司资产为投资者所有，由股东选举董事会，由董事会选聘基金管理公司，基金管理公司负责管理基金业务。该形式是美国普遍的基金形式。投资公司的出现，导致基金的控制权和所有权相分离，同时基金单位持有人(股东)和基金管理人等基金服务提供者利益往往不一致导致基金运作过程中出现了更多的利益主体。由此产生了以下问题：如何建立和实施一套机制来保护投资者，保证基金管理人和其他服务提供者能够按照基金持有人的最佳利益行事?如何实现利益相容，使基金市场的所有参与者成为一种利益共同体?公司型基金为保护投资者，产生了一个独立、有效、按照投资者最佳利益行事的类似股份有限公司的董事会的内在治理结构；契约型基金表现为基金单位的持有人(投资者)不是基金管理公司的股东，而基金管理公司的股东可以在公司设立的时候以相对较少的资金作为投入，形成了基金管理公司的股东对公司的经营管理有决策权，而基金的投资者对基金管理公司的决策没有“说话权”的局面。由于内在利益的不一致，当出现利益冲突时,基金管理公司的董事会将面临着是维护基金管理公司利益，还是保护基金与基金持有人利益这样的艰难选择,无法实现独立、有效的基本目标。但是公司型REITs在法律制度上要求更高,特别在税收上要做出免税规定以解决双重征税的问题。
从历史和发展动因看，房地产投资信托基金都是一种以房地产为投资对象的集合制度。但从它的发展路径来看，存在两种模式：以美国、澳大利亚为代表的市场需求加税收推动型,它主要采用公司型的信托基金方式,和以亚洲香港、新加坡为代表的政府推动型,它主要采用契约型的信托基金方式。
美国的房地产投资信托基金的发展主要是市场广泛的需求和税收制度驱动的结果。六十年代美国房地产市场有迅速的发展。二战以后，经济复苏强劲，退伍军人、低收入家庭对房屋需求广泛，房地产行业利润高，因此借鉴信托制度的房地产投资信托基金飞速发展。加上政府税收的鼓励，使美国房地产投资信托基金成为全球房地产基金市场的主体，也是全球结构最复杂、品种最多的房地产基金市场。
而亚洲则是在本世纪才起步。亚洲的模式虽然借鉴了美国的模式在投资目标、收入分配、产品流通等方面的规定，但是由于亚洲各国在税收制度方面与美国有根本的不同，所设立的房地产投资信托基金没有明显的税收优惠驱动的特征，它基本上是作为一种证券投资产品来开发的产品创新，同时由于普遍采用封闭式信托型，所以对受托人的资格要求和责任规定成为立法的重点，对基金投资行为的监管成为监管的重心。
由于美国的REITs在各国和地区中是最多的,因此国外REITs大都是公司型的。从RElTs的发展趋势来说，许多国家由于原来的基金制度采用的是契约型为主的组织结构,在这些国家和地区为REITs立法时确定了契约型为主的组织结构，但是出于对REITs性质和特点的认识不断深化，原来在基金制度中单纯采用信托契约型结构的如日本、新加坡和韩国，都或者在REITs的专项立法中明确组织结构可以采用公司或信托(契约)形式,或者如韩国，索性明确REIFs只能采用公司制结构。
笔者认为我国发展REITs,可从契约型导入。这是因为:
一是我国REITs主体法缺位,无法形成完整意义上的REITs基金, 发展基金型REITs目前仍然面临诸多法律上的障碍。因为REITs基金本质上属于产业投资基金，而我国目前没有专门针对产业投资基金的立法，和REITs最为密切相关的是《基金法》和《信托法》,而《信托法》的下位法——《中华人民共和国证券投资基金法》也基本是出于这样的原因，将中国的证券投资基金限定在契约型的信托范围内。从实践来看，我国目前基金主要集中在证券业，且只存在契约型基金，尚无公司型基金；绝大多数是封闭式基金，正在向开放式基金探索，所以实践条件也不成熟。
二是我国REITs配套法不健全，立法工作任重而道远。在中国，目前的财产管理主要采取委托代理或信托的方式管理，而在美国房地产基金主要采取合伙制度；关于基金财产的融资借贷，因为中国基金信托财产法律地位未明，因此借贷管理也无法可依；在税收上，美国房地产投资信托基金过程中的税收只要合乎美国税法，则管理人无需缴纳各种税收，投资者只在最后获取信托利益后纳税，而中国除证券投资基金税收明确外，其他信托财产税收制度仍在讨论中；在法定财产信托登记管理程序上，美国采取公告生效原则，而中国目前的法规规定采取登记过户转让生效原则。等等
通观所有已经和正在筹划发展REITs的国家和地区，无不将立法作为发展RElTs的首要的先决条件。比如新加坡、日本、韩国、香港和台湾，都是在原有相关法律已经比较完备的基础上，通过长期研究制定专项法律。有的在REITs法律制定公布以后好几年才正式批准发行。因此,我国为了尽快推出REITs,可以选择从发展契约型REITs入手,这样法律的障碍会小一些, 推进的步伐会快很多。但是，从长久来看，REITs必将向着基金型发展，因为基金的运作模式和流通机制更符合市场投资人的要求和REITs本身的发展要求。届时无论是契约型REITs还是公司型REITs，封闭式REITs还是开放式REITs都会在我国出现并且发展。因此,如果进行专门的REITs立法，则应当主要以契约型REITs为调整对象，并且将契约型REITs、公司型REITs、封闭式REITs、开放式REITs都纳入调整范围。
(三) 封闭式还是开放式?
封闭式基金存续期固定，不可赎回，有利于管理人的管理和风险控制，适宜于房地产业的实际状况，也便于监管人的监管，因此各国都将封闭式信托型基金作为房地产基金发展初期主要的组织形态。考虑到我国房地产信托投资基金市场法律不健全、市场不成熟,初始阶段我们可以更多采用封闭式基金模式来发展。
我国发展房地产投资信托基金应解决的问题
在确立了我国房地产投资信托基金的发展模式后,我们还必须以降低风险、提高流动性、增强法律配套性、规范运作为突破口,借鉴国外先进经验,着力解决好以下几个问题:
(一)建立完善的房地产信托投资基金的法律制度。房地产投资信托孕育于成熟的市场经济体制，只有具备了规范的市场运作机制和完善的法律、法规，才能确保这一金融工具的顺畅运行。REITs与我国已有的房地产信托计划有明显的不同,它们对法律环境要求不相同,从发展我国REITs产品的角度看，房地产信托产品的成功发行只能证明房地产业的融资需求和证券市场对低风险产品的需求。如果要将房地产信托产品上升为REITs产品，将需要克服诸多的法律制度障碍。第一，我国的房地产信托计划产品与REITs在本质上是不同的产品。现已推出的房地产信托产品是固定收益类产品，有到期日和预期收益率，其本质上是债券类产品，所推出的项目属于信贷融资。REITs是以房地产为投资对象，有分红和相关税收规定的投资产品，属于股权类的投资产品。第二，如果以信托计划为基本模式，建立类似于REITs的投资实体并发行上市，投资者持有信托单位或进行转手交易，在实施中会遇到现有法律制度在信托合同数量、收益权凭证和证券定义等方面的障碍。第三，房地产信托计划产品由于属于信贷融资，对房地产项目很难实施类似于REITs在管理、投资决策等经营方面的措施。第四，我国信托产品目前尚无统一的交易平台，存在着严重的二级市场的流动性问题，建立信托产品的交易平台不只是技术资源的投入，涉及诸多的法律和政策。第五，制度成本过高，主要表现在对信托产品的监管,目前信托计划由人行的非银司审批和监管，将REITs上市，涉及大量的各部门之间职责划分和协调。因此,首先应进一步完善《公司法》或制定专门针对投资基金发展的《投资公司法》、《投资顾问法》等法规。其次，还可制定针对房地产投资信托基金的专项管理措施，使我国的房地产投资信托基金从一开始就能以较规范的形式发展。
(二) 加快房地产信托投资基金组织机构的建设。房地产投资信托基金必须具备严密的组织机构，包括管理委员会、监督机构以及具体运行操作机构。借鉴美国经验，并结合我国现实的金融体制，我国应建立由建行房地产信贷部、住宅银行、抵押银行、信托银行、房地产信托投资公司等组成的多元化投资机构体系。由房地产信托投资公司等金融机构具体负责操作运行，由保险公司对开发项目开立担保信用证，还要组建大批房地产评估机构和房地产证券等级评估机构，并组建证管会进行监督。
(三)设计合理的房地产投资信托基金的税收制度。房地产投资信托基金虽然有一个集中的经营管理组织，但它不具备自我积累、自主发展的能力，按企业的标准纳税，显然不合情理。我国目前对于信托税收问题没有文件明确规范。在西方房地产投资信托基金产生发展过程中，纳税问题一直是人们争论的焦点，最后，免税成为各国房地产投资信托基金普遍性的做法。如美国在1960年，国会就通过了议案，修订《国内税收法典》，使房地产投资信托基金享有与共同基金同样的特殊税收待遇。
(四)建立发达的房地产信托产品的二级市场。建立和发展房地产信托产品的二级市场对信托的发展非常重要。因为要借签美国的房地产投资信托基金模式，发展组合性的期限长的产品，如果流动性差的话，投资者将很难接受。而根据我国的《信托法》规定，信托产品不能通过公共媒体进行营销宣传，从而导致信托产品的公认程度比银行储蓄、国债、证券投资资金基金都要差很多，如果要转让，成本会非常高。美国目前大约有300多个房地产投资信托基金，总资产超过2000亿美元，其中大约三分之二在国家级的股票交易所上市。因此，我国可以调整对房地产信托产品的监管制度与模式，增加房地产信托产品的流动性，解决投资者转手的问题，同时可以通过直接上市等方式，建立高效、透明、完善的房地产信托产品的二级市场。
(五)创造条件，加快培养机构投资者。在美国房地产投资信托基金的资金来源中很大部分是机构投资者的资金。保险基金、养老基金等机构投资者资金量大而且信息灵通，投资技术高，能够为房地产投资信托基金提供稳定的资金。我国目前还没有真正意义上的机构投资者，这对于房地产投资信托基金的发展非常不利，所以加快培育机构投资者势在必行。
(六)加强理论研究,完善人才培养制度。我国的房地产投资信托基金在理论上几乎还是空白，必须加强对房地产投资信托基金理论的研究探索，并推动政策的市场化。与此同时,要加强房地产投资信托基金的人才培养，尽快建立起一支既精通基金业务又了解房地产市场、熟悉业务运作的专门管理人才队伍。此外,还要加快基金业务发展所必不可少的律师、会计师、审计师、资产评估师等服务型人才的队伍建设。
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